路透上海1月20日 – 中国央行周一公布今年首次LPR（贷款市场报价利率），一年和五年期以上品种都连续第二个月持平，分别为4.15%和4.80%。这与此前接受路透调查的55位金融机构人士中，五成的受访者预期相同。
分析人士称，从本次LPR结果来看，1月的降准还不足以令银行成本下降到可以调低一次LPR的程度。虽然经济初现企稳迹象，但从更长期看下行压力依旧较大，后续央行仍有必要通过下调中期借贷便利（MLF）和公开市场逆回购利率等，引导未来LPR再度下行，以降低实体经济融资成本。
以下为LPR新机制报价的各期情况：
日期 一年 五年以上
利率 变动 利率 变动
2020年1月20日 4.15% 0 4.80% 0
2019年12月20日 4.15% 0 4.80% 0
11月20日 4.15% -5bp 4.80% -5bp
10月21日 4.20% 0 4.85% 0
9月20日 4.20% -5bp 4.85% 0
8月20日 4.25% -6bp 4.85% —
以下为分析师评论：
–光大保德信基金首席宏观债券分析师 邹强：
去年年末是个全面积极的时间窗口，经济有所回暖、政策积极、资金宽松。目前这个现象有所变化，宏观积极被决策层认知，经济数据公布之前，刘鹤就表达了对经济偏乐观的观点。前期市场的降息预期是建立在今年经济下行压力大，政策逆周期对冲的逻辑基础上。当下来看，今年出现显着下行的概率在不断下降，政策利率未变也算合情合理。
LPR作为利率市场化的标志，还是以银行自主报价为主。LPR所反映的是银行自身负债端成本的变化，以及资产端信用的供需情况。金融体系并未出现大水漫灌，整体存款端一直处于中性偏紧的状态，且一季度开门红信用扩张的需求还是比较强的，此时从银行自身的来看，没有明显的调降LPR的空间和意愿。
LPR调整还是要依赖MLF下调。我们看政策利率看的是整条曲线，从短端OMO到MLF再到LPR，分别对应短期边际负债成本、中长久期负债成本和资产端收益。目前的调控还是以平移为主，也就是保持利率曲线斜率的问题，保证银行体系的利差空间。本月的降准还是以弥补流动性缺口为主，资产端（LPR）降成本，还是要依赖负债端（MLF）的下调。
全年来看，还是会调降LPR。前期经济工作会议已经明确，今年要降低实体经济融资成本，特别是民营小微企业的实际利率。从前两年的实践来看，通过改善信用环境，从而降低信用利差，是一个偏中长期的工作，收效并不明显。因此要降低融资成本，其实就是要调降LPR，今年仍有降息空间。
也要看到目前各种因素对于降息的约束。首先年初开门红已经比较强，此时降息，有刺激宏观杠杆率过快上行的风险。其次，我们预计上半年的CPI持续偏高，高猪价叠加积极货币政策预期，会出现涨价扩散的风险。另外，地产、金融风险等都是有所缓和但尚未解决的风险因素。这些都构成对积极货币政策的约束。
对资产价格而言，目前的变化是从积极政策预期驱动转向宏观验证驱动。债券总体中性，但来自基本面的不利因素逐渐积累。
–中信证券 明明固收研究团队：
LPR改革后首先通过压缩LPR与MLF利差实现下调LPR、引导贷款利率下行，此后在银行负债成本、市场供求变化不大的背景下，LPR与MLF利差保持刚性，政策通过降息来调整LPR报价。
我们始终认为，经历了多次压降利差后，若没有降准、降息等进一步降低银行负债成本的措施推出，LPR报价难有下行空间。1月虽有全面降准，但释放的8,000亿元流动性主要用于弥补春节期间流动性缺口，资金利率并没有像去年9月降准后快速下行，本次降准对银行资金成本的影响小，LPR报价维持不变。
对于五年期LPR而言，本月仍然维持住房抵押贷款利率等长期贷款利率的定价基准不变，房地产政策仍然坚持“房住不炒”、因城施策的政策思路。另一方面，LPR改革以来五年期LPR报价下行幅度小，长期融资成本处于较高水平，LPR贷款期限利差仍然高于原贷款基准利率期限利差和国债收益率期限利差。
总的来说，我们认为2020年货币政策首要目标还在于降成本，降成本有三个方向：
1、通过降准来降低资金成本，但是空间不大，后续全面降准会更加谨慎、更多是结构性调整和优惠；
2、降息，直接压低企业贷款利率，但需要银行降利差来配合；
3、进一步深化利率市场化改革，打破贷款利率隐性下限，压降大企业的利差后，通过利润驱动倒逼银行将更多金融资源转向小微企业。在降准效果较弱、空间有限的情况下，降息显得更有必要。而在鼓励制造业中长期贷款的同时要求降成本，后续长期限贷款利率下调也有赖于MLF降息。此外，利率市场化改革、完善MPA考核办法等等也会继续推进，引导贷款的实际利率下行。
本次LPR报价维持不变表明LPR和MLF利差空间压缩难，在降成本目标下，货币政策将进一步宽松以引导LPR和实际贷款利率下行，特别在1月份降准背景下，LPR依然不动，说明降准本身并不足以降成本。预计春节后将很快迎来再一次的MLF和OMO降息，债市依然看多。
–东方金诚首席宏观分析师 王青/高级分析师冯琳：
本月MLF利率保持不变，银行资金成本下行受阻，或是本月LPR报价未下调的直接原因。我们分析，当前存款基准利率保持不变，商业银行存款资金成本难以下降；而2019年受严监管影响，商业银行同业存单发行量下滑–这意味着货币市场利率下行对降低商业银行批发性融资成本的效应减弱。由此，当前商业银行整体有息负债成本下行受阻，正在成为制约LPR下行的一个重要原因。
近期外部环境回暖，国内宏观经济运行企稳，也是LPR报价保持不变的一个背景。中美第一阶段经贸协议签署，刚刚公布的数据显示四季度国内宏观经济已出现企稳势头。由此，稳增长对货币政策逆周期调节力度加大的需求有所减弱，也是市场化降息节奏放缓的一个深层原因。2020年货币政策定调稳健灵活，意味着货币政策将会根据短期宏观经济运行态势灵活调整，其中GDP增速能否保持6.0%或略高水平将是一个重要观察点。
未来货币政策逆周期调节力度仍有加大趋势，LPR报价存在下行空间。展望未来，2020年稳增长刚性增强，货币政策逆周期调节力度有望进一步加大。尽管2019年四季度GDP增速企稳，但央行四季度货币政策委员会例会公报指出，当前“经济下行压力仍然较大”，要“下大力气疏通货币政策传导，降低社会融资成本，坚持用市场化改革办法促进实际利率水平明显降低。”我们判断，为切实降低企业贷款利率，短期内LPR报价还将经历一个下行过程，具体节奏和幅度将根据宏观经济运行态势、企业贷款利率及商业银行资金成本变化情况灵活调整。
接下来引导LPR报价下行的政策措施主要有三项：一是适时下调MLF招标利率，这意味着政策性降息过程还会持续；二是加大公开市场操作力度，保持“宽货币”势头，降低银行在公开市场的批发性融资成本；三是针对结构性存款等出台监管措施，在存款基准利率保持不动的背景下，控制乃至适度引导商业银行存款成本下行。以上措施的目的是降低商业银行有息负债成本，保持银行贷款端利率下行的商业可持续性。
–招银理财高级分析师 陈郑：
晚调LPR要比早调更为有利，在贷款定价体制还没有完全转换的情况下，如果这时降的太多并不利于降低融资成本。比如现阶段如果LPR下调，银行给企业计算定价时就按照调低后的LPR加点。
举个例子，比如原来客户的贷款利率是5%，如果LPR往下调了5个bp，重新核算定价时，对LPR的利差等于比原来扩大5个bp。开始执行新的贷款合同后，前面LPR降得多，后面空间就小了，对企业来说（贷款定价向LPR）转换之后利率下降空间就变小了。
如果在经济没有那么差的时候，LPR可以稳定一些。假设今年年中大多数银行利率定价都转换成功了，LPR再加快调低步伐，那么企业融资成本就更有效的下降。
年前资金仍有缺口，定向中期借贷便利（TMLF）应该还是会续做，但具体规模还是看央行对流动性的测算。目前市场更关心TMLF的利率，大概率还是会跟随去年MLF一次下调而降5个bp，额外降没有必要性，避免向市场释放混乱的政策信号。
因为年初降准只有0.5个百分点，央行春节前流动性调控肯定是要多工具组合的，同时还要考虑长短期搭配。都放长期的或者都放短期的，可能都不太好。
**相关背景**
–国家发展改革委员会新闻发言人孟玮周日称，2019年发改委共审批核准固定资产投资项目157个，总投资13,292亿元。当前国内外环境和形势严峻复杂，不稳定不确定因素依然较多，但从2020年发展趋势看，中国经济保持平稳运行的基础依然坚实、有利条件依然较多，经济稳中向好、长期向好的基本趋势不会改变。
–中国央行公开市场今日将进行2,500亿元人民币逆回购操作，期限14天。因今日无逆回购到期，单日净投放等量资金；而自上周三央行进行MLF操作和重启逆回购后，公开市场连续五个交易日已累计投放1.35万亿元。
–国际货币基金组织(IMF)总裁格奥尔基耶娃周五表示，中美第一阶段贸易协议的签署将使抑制全球经济增长的不确定性减少，但并没有消除。
–在外部不确定性明显增加、中美贸易摩擦持续升温的情况下，中国2019年全年成功实现6.1%的经济增速，尤其12月工业、投资、进出口和消费等主要宏观经济指标均呈现明显改善。随着中美摩擦阶段性缓和以及国内逆周期调节的政策效应进一步释放，分析人士预计这种向好态势在2020年将得以延续，一季度有望延续企稳回升。
